Renda Fixa: Productes, Operativa i Riscos
Productes de Renda Fixa i la seva Operativa
Actius de Deute a Curt Termini
Els productes financers de deute (passiu per a l'emissor i actiu per a l'inversor) també es coneixen com a productes, actius o títols de renda fixa. S'anomenen així perquè en el moment de l'emissió es pacta una renda fixa per a qui posseeix els actius. Aquesta renda pot variar si els títols produeixen uns interessos variables, però es cobra "segur" (sempre que l'entitat sigui solvent).
La renda fixa contrasta amb la variable, que el seu cobrament i quantitat depenen dels beneficis de la societat que els paga.
La vida dels títols de renda fixa va des de la data de la seva emissió fins al seu venciment o amortització. En els actius de deute a curt termini, aquest temps va entre pocs dies i dos anys o dos anys i mig.
Entre els títols de renda fixa a curt termini destaquen les Lletres del Tresor, que són emeses per la Direcció General del Tresor a través del Banc d'Espanya, i els pagares financers, coneguts com a pagares d'empresa.
A. Lletres del Tresor
Segons el termini d'emissió, es poden distingir quatre tipus de lletres:
- les que vencen a 3 mesos
- les que ho fan als 6 mesos
- les que s'amortitzen a 12 mesos
- les que tenen un termini de vida de 18 mesos
Les Lletres del Tresor tenen un valor nominal de 1.000 euros i s'emeten al descompte, de manera que qui signa el títol, en el seu venciment recupera els 1.000 euros.
El procediment més habitual per a l'emissió de Lletres del Tresor són les subhastes, alternant les emissions a 6 i a 3 mesos.
Càlcul del valor de subscripció de les lletres del tresor
- Si el seu termini de venciment és de 3, 6 o 12 mesos, a partir del tipus d'interès que produeix, s'aplica la fórmula del descompte racional simple.
- Quan la vida del títol és de 18 mesos, s'aplica la fórmula del descompte racional compost.
Subhastes de Lletres del Tresor i determinació del tipus d'interès
En les subhastes hi ha dos tipus d'ofertes:
- Competitives: en elles, qui vol subscriure indica el preu al qual està disposat a adquirir els títols.
- No competitives: qui desitja subscriure no senyala el preu, de forma que les seves adquisicions es fan al preu mig ponderat.
Dins del termini marcat es presenten les ofertes, directament al Banc d'Espanya o a través d'un intermediari. Una vegada finalitzat el termini d'admissió, es classifiquen les ofertes competitives de menor interès a major. El director determina el volum de deute que vol emetre i també el preu mínim.
S'accepten totes les ofertes competitives en què el tipus d'interès sigui inferior al tipus màxim i totes les que es realitzen a aquest tipus o a la part proporcional que es determini. Les ofertes amb tipus d'interès superior al màxim queden rebutjades.
B. Pagarés d'empresa
Són títols de renda fixa producte d'emprèstits a curt termini. No es poden confondre amb els pagarés canviaris.
Les empreses emeten pagarés amb terminis que van entre pocs dies i 2 anys o 2 anys i mig. Els pagarés s'emeten al descompte (interessos implícits); els interessos es cobren juntament amb el mateix preu, no es cobren a part.
Els pagarés es creen "sota programa", de manera que l'entitat que els posa en circulació manté un saldo viu de pagarés. Els títols que vencen se substitueixen per altres de nova emissió.
Les entitats de crèdit i les grans empreses solen recórrer a l'emissió de pagarés per obtenir fons. La col·locació dels títols se sol fer a través d'intermediaris financers.
El termini de venciment, el seu nominal, el tipus d'interès, etc., depenen de les condicions de l'emissió.
Si un adquirent de pagarés desitja vendre'ls abans del seu venciment, ha d'acudir al mercat secundari, que acostuma a ser l'AIAF.
Actius de Deute a Mig i Llarg Termini
Aquests actius són coneguts amb el nom de bons. Direm que en el mig termini seran títols que vencen a més de 2 anys i mig i menys de 10. I considerarem a llarg termini aquells que tinguin un termini de 10 anys o més. També s'inclouen aquí els títols de deute perpetu.
A. Emissió, amortització i renda
Tant la forma d'emissió com la d'amortització o cobrament d'interessos d'aquests títols depenen de les característiques que estableixi l'entitat que crea l'emprèstit.
Emissió
Els bons es poden emetre a la par, sota la par o amb prima d'emissió, i sobre la par.
Un bo s'emet a la par o al 100% quan l'entitat que el crea demana a l'inversor, en el mercat primari, el 100% del seu valor nominal.
Exemple: si el títol és de 1.000 € i s'emet a la par, per adquirir-lo el subscriptor ha de desemborsar un valor efectiu de:
Un bo s'emet sota la par o amb prima d'emissió quan s'exigeix un desemborsament inferior al 100% del seu valor nominal.
Exemple: si el preu de subscripció és del 98% (prima d'emissió del 2%), l'inversor pagarà en subscriure un bo de 1.000 €:
Un bo s'emet sobre la par quan es demana a la subscripció una quantitat superior al seu valor nominal. Però aquesta situació no és normal.
Amortització
Excepte els títols de renda perpètua, els actius de renda fixa s'amortitzen al seu venciment; en aquell moment, l'entitat que els va crear torna l'import dels bons als seus propietaris i els anul·la.
L'amortització es produeix a la par; es torna a l'inversor el 100% del valor nominal del títol. Altres vegades, en les condicions d'emissió s'estableix una prima de reemborsament, en què el titular de l'actiu percep al seu venciment una quantitat superior al seu valor nominal.
Exemple: si un bo de 1.000 € nominals s'amortitza al 105% (prima del 5%), qui tingui la seva propietat en el moment del venciment rebrà:
VA = valor d'amortització
Interessos
Els actius de renda fixa a mig i llarg termini es creen normalment amb interessos explícits; d'aquesta manera, a l'inversor se li abonen cupons en les dates establertes en les condicions d'emissió, per norma general una o dues vegades l'any.
Com a excepció a l'abonament explícit d'interessos hi ha les obligacions cupó zero, en què la seva renda s'obté per diferència entre el valor d'amortització i el valor de compra.
El tipus d'interès de les emissions de renda fixa pot ser fix o variable. En el primer, els cupons rebuts són del mateix import.
En el segon cas, cada cert temps es produeix una revisió del tipus aplicable, de manera que al principi de cada període s'estableix el tipus d'interès que regirà durant el mateix.
Rendibilitat
Per calcular el percentatge de rendibilitat es poden adoptar diferents estratègies:
- Si considerem la rendibilitat en termes monetaris, sense tenir en compte els efectes de la inflació.
Cupó corregut
En els títols de deute amb interessos explícits, els cupons s'abonen en dates predeterminades (una vegada a l'any, cada sis mesos, etc.). Una vegada transcorreguda la data de pagament del cupó, el bo comença a generar interessos que es faran efectius, mitjançant un nou cupó, en el següent venciment.
Rep el nom de cupó corregut els interessos devengats (produïts) entre dues dates consecutives d'abonament del cupó; aquests interessos encara no s'han percebut perquè encara no ha arribat el moment en què s'han de pagar (venciment).
La valoració d'un bo en un moment determinat es realitza ex-cupó, és a dir, es calcula el valor actual del corrent de renda que genera el bo després de deduir a aquest valor l'import del cupó corregut en aquell moment.
B. Bons i obligacions de l'Estat
La Direcció General del Tresor emet dues modalitats de títols de deute públic a mig i llarg termini: els bons de l'Estat i les obligacions de l'Estat.
El Tresor pot crear bons amb una vida d'entre 2 i 5 anys, i obligacions a un termini superior.
El valor nominal dels bons i les obligacions de l'Estat és de 1.000 €. Llevat que la Direcció General del Tresor determini una altra cosa, aquests actius es posen al mercat primari normalment a través de subhasta, però amb una particularitat: després de la mateixa s'obre un termini perquè qui desitgi pugui subscriure aquests títols al preu mig fixat a la subhasta.
Els bons i obligacions de l'Estat s'emeten amb el tipus d'interès que determina el director del Tresor. Els interessos són explícits i s'abonen mitjançant un cupó al final de cada període anual. El director també pot establir que les emissions es realitzin amb cupó zero (al descompte) o amb cupó únic, que es cobraria al venciment dels actius.
C. Bons i obligacions privats
Els préstecs a mig i llarg termini adopten diverses formes, i els títols emesos reben diferents denominacions: obligacions, bons, cèdules (paper preparat per escriure alguna cosa), bons high yield, etc.
Aquí tenim diverses classes d'actius de deute a mig i llarg termini emesos per entitats privades:
| Classe de títol | Característiques |
| Obligacions i bons amb prima | La prima pot ser d'emissió (desembolsament menor que el nominal) o de reemborsament (quantitat addicional que es cobra al venciment). Mitjançant la prima s'incentiva l'adquisició de títols. |
| Obligacions i bons amortitzables per sorteig | En aquestes emissions s'escalona la devolució de l'import dels títols. Cadascun dels anys en què es produeix l'amortització dels actius es fa un sorteig per determinar qui seran els beneficiaris de la mateixa. El contrari a l'amortització per sorteig és la que es realitza d'una sola vegada. |
| Obligacions i bons amb cupó zero | Aquests productes no produeixen cupons; la seva renda s'origina per la diferència entre el preu de compra i el preu d'amortització. Contrari: obligacions i bons amb pagament de cupó periòdic. |
| Obligacions i bons flotants | Tenen interès variable. El tipus aplicable s'estableix a partir d'un índex de referència, per exemple, l'euríbor. Contrari: títols amb interès fix. |
| Obligacions i bons indexats | L'import dels cupons es revaloritza conforme ho faci algun índex extern, generalment l'Índex de Preus al Consum (IPC). |
| Obligacions i bons amb cupó diferit | En aquesta classe de títols, durant els primers exercicis de vida dels actius no s'abonen cupons. Aquests s'acumulen i es paguen a partir del tercer o quart any. |
| Obligacions i bons d'estalvi | Els cupons no s'entreguen al propietari del títol, sinó que s'acumulen a aquest; així, al venciment de l'actiu es recupera l'import invertit capitalitzat a interès compost. |
| Obligacions i bons hipotecaris | El pagament d'interessos i la devolució del capital es garanteix amb la hipoteca dels béns immobles de l'entitat emissora de l'emprèstit o amb drets d'hipoteca a favor de la mateixa. Aquests títols presenten una evident seguretat per a l'inversor. Exemple: cèdules hipotecàries que emeten les caixes d'estalvis. Contrari: obligacions i bons simples. |
| Obligacions i bons convertibles en accions | Arribat el venciment de l'emissió, els seus títols de deute es poden convertir en accions de la societat que va emetre l'emprèstit. Per fer aquesta conversió, la companyia emissora realitza una ampliació de capital, i qui té les obligacions pot adquirir noves accions a canvi de recuperar l'import dels títols amortitzats. També es poden canviar per accions que tinguin en cartera. |
| Obligacions i bons amb warrant | El warrant és un certificat d'opció que permet comprar o vendre en el futur un determinat nombre d'accions. Si les obligacions o bons van acompanyats de warrants, qui els posseeix pot negociar-los i mantenir els títols, o pot esperar al moment oportú per exercir l'opció. La diferència entre obligacions convertibles i amb warrant consisteix que en les primeres, quan està efectuada la conversió, s'anul·len els títols, i en les segones es permet mantenir les obligacions i alhora adquirir accions. |
| Bons d'alt rendiment o high yield | Són bons emesos per entitats de solvència limitada que, a canvi d'un major risc per a l'inversor, ofereixen més rendibilitat que els títols emesos per les entitats més solvents. |
| Obligacions participatives | A més d'un cupó variable, lligat als beneficis de l'empresa emissora. |
| Obligacions subordinades | Els propietaris són creditors de l'entitat emissora i, en cas de liquidar la mateixa, recuperen l'import dels seus títols després que ho hagin fet la resta de creditors. Són molt utilitzades per entitats de crèdit, especialment per caixes d'estalvis. Aquests títols poden ser participatius. |
Renda Fixa: Risc, Rating i Perfil Inversor
La inversió en actius financers està sotmesa a tres tipus de riscos:
- De crèdit:
- No devolució del capital invertit.
- No cobrament de les rendes esperades.
- Cobraments amb retards significatius.
- Volatilitat:
- Oscil·lació del valor dels actius.
- De tipus de canvi:
- Pèrdua o guany si la divisa estrangera es deprecia o s'aprecia respecte a la de l'inversor.
Qualificació del risc de crèdit o rating
Les obligacions i bons hipotecaris, en principi, es consideren segurs. L'entitat que els emet respon del pagament d'interessos i de la devolució dels fons rebuts amb garantia de béns immobles hipotecats per un valor superior al dels títols posats en circulació.
Perquè l'inversor avaluï el nivell de risc del crèdit existeixen companyies internacionals, agències de rating, dedicades a valorar la qualitat de crèdit dels emissors de títols i les seves emissions. Per qualificar el risc es té present tant els comptes de l'entitat emissora com la idoneïtat de la seva gestió i les seves expectatives. La qualificació que reben els títols pot ser superior a la de l'empresa o organisme que els crea; se sol produir amb els bons hipotecaris.
Entre les empreses de rating destaquen dues: Standard & Poor's i Moody's.
Volatilitat dels títols de renda fixa
En condicions econòmiques normals, el valor dels títols de renda fixa al mercat secundari oscil·la de forma bastant moderada, i la seva volatilitat s'origina per variacions en els tipus d'interès. Això és degut al fet que un descens dels tipus del mercat primari suposa un increment dels preus dels títols de renda fixa que cotitzen al mercat secundari, ja que aquests produeixen un tipus d'interès major que els procedents de noves emissions que es troben en un tipus més baix.
Perfil de l'inversor en productes de renda fixa
Si en lloc d'un descens en els tipus d'interès es produeix un increment, els actius de renda fixa ja emesos perden valor al mercat secundari.
Per tant, les emissions de renda fixa d'elevat rating estan sotmeses al risc de tipus d'interès. Aquest risc es concreta en un increment dels tipus al mercat que fa perdre valor a les inversions.
Si l'inversor espera al venciment dels actius, aquest risc no existeix, ja que l'entitat que els va crear els reemborsarà conforme a l'establert.
Si els tipus d'interès són relativament estables, els actius de renda fixa d'elevat rating són una inversió conservadora que no produeix grans beneficis, però que té un risc escàs de tipus d'interès.
Les Lletres del Tresor o els pagarés emesos per empreses molt solvents són una inversió adequada per col·locar diners a curt termini.
La inversió en bons i obligacions interessa quan s'espera una disminució de tipus d'interès i es desaconsella quan tendeixen a pujar. No obstant això, si les oscil·lacions de tipus no són molt altes, la volatilitat és escassa, i el seu risc, petit.
La compra de bons high yield produeix una rendibilitat elevada i poc influïda pel risc de tipus. Encara que existeix el perill de no cobrar els interessos, o de no recuperar el capital, si es produeix una suspensió de pagaments.
Cessions Temporals d'Actius
Les cessions temporals d'actius o repos són una inversió mitjançant la qual una persona o entitat incorpora a la seva cartera, durant un cert temps, títols d'una altra. L'inversor vol tenir els seus diners col·locats a curt termini i a canvi rep fons líquids, però es compromet a reemborsar els diners al seu venciment.
Per la seva part, qui cedeix els títols aconsegueix liquiditat i rendibilitat. La rendibilitat s'aconsegueix per diverses vies:
- Diferència entre els preus de cessió i readquisició.
- Comissions cobrades per l'operació.
- Reinversió a major tipus d'interès dels diners aconseguits.